Hoe eet je een olifant? (translated)

Het is nu anderhalf jaar geleden dat de pleuris uitbrak. Tenminste, als je het omvallen van Lehman als het kantelpunt van de pleuris beschouwt. Sindsdien hebben we de gevolgen van deze ongekende crisis kunnen ervaren. Tot de dag van vandaag. Wat houdt de markt tegen om sneller te herstellen? Een olifant.

[this blogpost is the Dutch translation of the English original]

Wat begon als de zogenoemde sub-prime crisis, evolueerde tot meerdere, opeenvolgende  financiële en economische crises. Om voor de hand liggende redenen, die ik hier niet zal uiteenzetten, is vastgoed sterk gerelateerd aan deze crises. Zowel in oorzaak als gevolg. Een breed gedragen marktherstel is slechts mogelijk nadat de olifant is opgegeten en verteerd. De wijze waarop dit gebeurt, draagt vermoedelijk de sleutel tot het herstel van de markt.

De financiele crisis veroorzaakte een plotselinge ineenstorting van de vastgoedsector, na jaren van -door financiering ondersteunde- opgeblazen vastgoedprijzen. Het gevolg van deze plotselinge financierings-droogte was vrijwel catastrofaal: dalende prijzen, wanpresterende leningen, kasstroomproblemen, faillissementen, stijgende leegstand, afketsende en uitblijvende nieuwe transacties, etcetera. Deze processen hebben een wederzijds versterkend effect en, dientengevolge, een enorme invloed op de waarde van de activa in een zeer korte tijdsspanne.

De afgelopen twee jaar hebben uitgewezen dat de meeste marktpartijen in vastgoed niet in staat zijn zich aan te passen aan snel veranderende marktomstandigheden. Voor veel vastgoedinvesteerders bleken de noodzakelijke aanpassingen te groot. Ze konden eenvoudigweg niet doorslikken

Het antwoord op “Hoe eet je een olifant?”, is: “In kleine hapjes”. Dit geldt voor de meeste investeerders. Maar het is niet noodzakelijkerwijs de beste aanpak. Investeerders zijn wellicht bereid om de waarde van hun activa, hun portefeuilles aan te passen, maar alleen als ze door de omstandigheden worden gedwongen en alleen in kleine porties.

Deze aanpak heeft twee effecten: 1) de herwaardering van de portefeuilles kost tijd, aangezien het wordt uitgespreid over meerdere kwartalen; en 2) er vinden vrijwel geen transacties plaats, doordat potentiele verkopers niet bereid zijn de huidige marktwaarde te accepteren. Het resultaat: de weinige transacties die wel plaatsvinden hebben een min of meer gedwongen karakter. Intussen zijn activa in feite overgewaardeerd, waarbij de nu ongerealiseerde kapitaalsverliezen pas later zullen worden ‘doorgeslikt’. Dit weerspiegelt de realiteit niet en het brengt substantiele risico’s met zich. Dus, de olifant in kleine hapjes opeten is alleen maar uitstel van actie en een eigenlijke ontkenning van feiten.

Er lijkt een meer Angelsaksische aanpak te zijn als het aankomt op ‘horecaregels’ of een snel veranderende wereld. In plaats van olifanten in kleine hapjes te eten, leeft men volgens de regel “wordt wakker en ruik de koffie”. Waarschijnlijk ingegeven door cultuur, mentaliteit of zelfs boekhoudregels, zijn Engelse en Amerikaanse investeerders eerder geneigd om een verlies te nemen op het moment dat het zich aandient. In volle omvang, welteverstaan. Goed, de verliezen zijn enorm en drukken gigantisch op de resultaten in een bepaalde periode. Maar het resultaat is dat alle activa op marktwaarde zijn gewaardeerd, dat transacties wel plaatsvinden en dat er zelfs ruimte is voor winst, indien de omstandigheden verbeteren.

Het nadeel van het ‘ruiken van de koffie’ in plaats van het ‘eten van de olifant in kleine hapjes’: een grotere beweeglijkheid, meer ‘boom-bust’ effecten en wat grotere faillissementen. Daarentegen is het voordeel duidelijk: als het herstel intreedt, zullen de Angelsaksische markten als eerste herstellen. We zien dat op dit moment bijvoorbeeld in Londen gebeuren. Tijd voor een slokje Londense capuccino…